中金外汇研究

　　中金研究

　　2024年9月27日（周五），日本在野党目田民主党（以下简称“自民党”）进行了3年一度的总裁（党魁）选举，石破茂最终胜出，成为了日本自民党的新总裁，之后也成为了日本新首相，本文注重先容石破茂的战略以及今后的众议院选举。本年8月起咱们开启了“24年日本自民党总裁选举”系列阐发，现在已发布《24年日本自民党总裁选举#1：岸田总裁退选》、《24年日本自民党总裁选举#2：选举经过与规则》、《24年日本自民党总裁选举#3：候选东谈主高市早苗》、《24年日本自民党总裁选举#4：候选东谈主石破茂》、《24年日本自民党总裁选举#5：候选东谈主小泉进次郎》。前次（2021年）自民党总裁选举时，咱们曾发表过研究阐发，深信参考《日本自民党总裁选举：配景、预测与影响》。

　　石破茂在当选后对经济战略派头发生了一定变化，现在大多是剿袭岸田内阁的阶梯，对日本经济、日本股市影响有限。结果2024年10月中旬石破茂内阁的扶持率偏低，10月27日日本将举行众议院选举，在选举前存在日股易飞腾的季节性特征。以前日本内阁执续时期的中位数约为1.7年。

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　　东谈主物先容：咱们在《24年日本自民党总裁选举#4：候选东谈主石破茂》中详备先容了石破茂的降生、东谈主物配景、从政阅历、执有钞票、当选前的经济金融限度的战略主张等。

　　选举结果

　　9月27日，自民党进行了总裁选举的投票与开票，本日北京时分13：08傍边公布了第一轮投票的结果[1]（图表1），高市早苗、石破茂、小泉进次郎得票数位列前三，但由于在首轮投票中未能有单个候选东谈主得票数过半，因此投票数最高的两位候选东谈主高市与石破投入第二轮投票（决胜局投票）。9月27日北京时分14：23傍边公布了第二轮投票的结果[2]（图表2），石破茂最终以更多的国会议员票与党员票逆转高市早苗到手，本日成为了自民党的新任总裁。并在10月1日的临时国会中被选为新任日本首相。

　　图表1：2024年自民党总裁选举第一轮投票结果

　　资料来源：日本自民党官网，中金公司研究部

　　图表2：2024年自民党总裁选举第二轮投票结果

　　资料来源：日本自民党官网，中金公司研究部

　　“不测”的结果带来市集显著波动：在选举前，部分市集参与者出现对“高市成为新任总裁”的订价，日股出现飞腾、日元出现贬值，呈现出显著的“安倍经济学”走动的特征。然而咱们在选举前的阐发中就曾提醒投资者并线路“现在尚未有日本媒体报导哪位候选东谈主能最终到手，咱们以为原因在于自民党总裁选举中比起普通党员，自民党国会议员的投票愈加傍边场所，现在自民党国会议员的投票去处依旧带有较大不确定性。咱们提醒投资者钟情、管控好推敲风险”。9月27日本日北京时分14：23公布石破茂当选的结果后，市集贯通到基于石破茂以前的发言，其经济战略实则是对“安倍经济学”的含糊，9月27日本日日经指数期货下行约6%（选举结果公布时日股已收盘、图表3）、日元相较好意思元增值约3%（图表4），市集合一度出现是否会重现8月5日的市集大幅波动（日股大跌、日元剧烈增值）的追想。

　　图表3：日经期货在自民党总裁选举前后的走势

　　资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

　　图表4：好意思日汇率在自民党总裁选举前后的走势

　　资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

　　为何对市集“不友好”的石破茂最终当选

　　咱们在《24年日本自民党总裁选举#2：选举经过与规则》中线路自民党总裁选举反应的并非是日本全球的倡导，而更多是自民党国会议员的投票。日本富士电视台分析石破茂的奏效原因称[3]“小泉进次郎的阵营以及旧岸田派加起来超越100票的国会议员票最终都投给了石破。岸田以为高市早苗不成剿袭现在岸田政权的战略，因此安排其派阀举座投票扶持石破茂”。《日经Veritas报》的报导称[4]“1955年日本的目田党与民主党结成目田民主党之后，其党内大致存在两大派系。其一是以吉田茂为根源的保守主流，其战略重点是鸽派、越过派（Liberal）、排斥贫富差距、比起大城市更注重方位、注重财政次第，池田勇东谈主、佐藤荣作、田中角荣等东谈主属于这一片系，石破茂也接近于这一片系。另一片系是以岸信介（安倍晋三的外公）为根源的保守支流，其战略特征是鹰派、社交上亲好意思、对社会主张国度鹰派、主张修改宪法，福田赳夫、三木武夫、中曾根康弘、小泉纯一郎、安倍晋三为这一片的代表政事家。高市早苗也不错被永别至其中”。因此，咱们以为自民党总裁选举中国会议员的投票动机并非只是局限于成本市集，而更多是基于其政事信条去判断。同期，石破茂自己并无高大的派阀（朝晖新闻报导[5]2023年5月时点石破茂所创派阀仅有8东谈主，远低于安倍派100东谈主、麻生派55东谈主、茂木派54东谈主、岸田派46东谈主等），之是以能够当选原因更多是来自于其他派阀的扶持。

　　具体战略

　　在经济战略方面，石破茂主要有五约莫点：①高通胀对策（给低收入者补贴等）；②方位振兴2.0（突破东京过度集合的近况、农业数字化等）；③服务市集蜕变（再本领化、结构性涨薪、2029年为止最低时薪上调至1500日元）；④排斥贫富差距、完备生计保险门径；⑤完满投资大国（饱读动数字转型、绿色转型、升迁企业惩处等） 。总体而言，咱们以为石破茂的经济战略中带有较多匡助低收入者、中小微企业、三四五线城市、农村的特质，或边缘上对日本内需推敲股票利好。另外，石破茂对防灾减灾战略、再纯真力战略、国防战略也有不少神志，或利好推敲股票。同期，咱们以为石破茂或对自己的部分政事信条莫得过高的执着，其部分战略存在较多“趁势而变”的特征。从以下几个角度，咱们感受到在当选前后石破茂的战略不雅点发生了显著的变化。

　　► 经济战略：咱们在《24年日本自民党总裁选举#4：候选东谈主石破茂》中详备先容了在当选之前石破茂对经济战略的各式不雅点，主若是对“安倍经济学”的含糊，主张货币战略正常化、强日元、增税等不雅点。然而在当选后的数个小时内，成本市集出现了日本股价显著下落、日元显著增值的反应。本日日本时分23：00，石破茂现场出演日本晚间知名经济节目WBS，在节目中线路[6]“若有必要会坐窝打出财政刺激。不会改变货币宽松的基调。今后会与日本央行密切合作，作念出正确的判断。必须要加快‘从入款到投资’的趋势”。尔后，10月2日石破茂当选首相后的第二天，石破在官邸会见了日本央行行长植田，会谈收尾后石破对记者线路[7]“不以为现在是不错加息的环境”。10月7日，石破茂线路[8]“并莫得具体讨论对金融所得税加税”。咱们以为石破茂若坚执自己以前对成本市集的倡导并推行，成本市集的反应或偏负面；但自石破当选以来，咱们感受到石破充分讨论到成本市集的反应，对自己不雅点作念出了显著的改良。总体来看，咱们以为石破茂在经济战略中存在“从善如流”的一面，现在的战略更多是对岸田时期战略的剿袭，对成本市集偏友好。对于石破政权下的日本货币战略走势，现在咱们以为石破或剿袭岸田的阶梯，日本央行在货币战略限度的孤苦性不错得到持续，改日日本央行或更多基于经济与通胀去转机货币战略。现在咱们以为日本央行或在12月会议前后将战略利率由0.25%上调至0.50%，往2025年末看咱们以为日本战略利率或在0.75-1.00%隔邻的位置。

　　► 众议院闭幕：当选前石破茂线路[9]“需要在国会进行充分的筹商之后能力闭幕众议院进行选举”，当选自民党总裁之后，9月30日尚未成为日本首相的石破茂就线路[10]“规划今后闭幕众议院从头进行选举”。日本逐日新闻线路[11]“9月30日时点石破茂仅为自民党总裁，尚未成为日本首相，而闭幕众议院的权益属于日本首相，石破茂的推敲发言存在违抗日本国宪法的可能性”。以前日本各个内阁的扶持率都存在“起原即巅峰”的特征（图表5），咱们以为石破茂此举是为了在自己扶持率较高的时期进行选举，从而确保自民党在众议院席位的一种战术嘱托。

　　图表5：往届日本内阁成立之后的内阁扶持率的走势

　　资料来源：NHK，中金公司研究部

　　► 受贬责议员的公认：本年4月自民党公布了“黑金”丑闻事件贬责对象名单，共计39东谈主。在今后的众议院选举中自民党是否对推敲受贬责的自民党国会议员给出公认（认真作念背书）是本次自民党总裁选举的论点之一。当选前的8月24日，石破茂就该问题线路[12]“就推敲东谈主员是否该给出公认，应该进行充分筹商”。当选后的10月3日，石破茂线路[13]“在原则上对推敲受贬责的议员也作念出公认”，但推敲发言受到了繁多民气的反对，富士电视台于10月5-6日历间所作的公论探听显现[14]“47.4%的回复者以为不该对受到贬责的议员作念出公认”。10月7日，石破茂线路[15]“对部分受到贬责的议员不进行公认”。总体来看，咱们以为即是否给出公认，石破茂内阁讨论民气，出现了屡次扭捏，反应了其战略不执意的特征。

　　► 核电使用：本年8月28日，石破茂在晓示参选自民党总裁选举时线路[16]“最猛进度用功不再使用核电”。10月2日，石破茂内阁中负责核电的经济产业大臣武藤容治线路[17]“确保安全的基础上最猛进度愚弄核电。石破茂首相以前的发言已被修正”。日本最大经济团体-经团联对活用核电执有积极的派头，现在日本仍有无数核电站处于停止的景况，核电的活用有助于日本企业裁减成本[18]。总体来看，咱们以为即是否活用核电，石破茂受经团联的不雅点所傍边，前后也出现了显著变化。

　　战略风险

　　咱们以为石破茂的经济战略中带有较多匡助低收入者、中小微企业、三四五线城市、农村的特质，推敲战略的实施成心于日本内需的扩大，然而如果过度将资源歪斜于缺少分娩力、缺少竞争力的企业以及地区，则有可能裁减扫数这个词社会的成果与分娩力。

　　石破内阁

　　10月1日石破茂被众议院指名为首相之后组建了自己的内阁以及自民党内的不停层，成员详备信息如图表6、图表7所示，石破茂自己称该内阁为“信服与共情的内阁”[19]。现在咱们发现石破茂的指点班底具有两点特征：①内阁扶持率很低、②党内或尚未作念到皆心合力。

　　图表6：2024年石破茂内阁成员基本信息

　　资料来源：日本经济新闻，中金公司研究部

　　图表7：石破政权下的自民党不停层基本信息

　　资料来源：NHK，中金公司研究部

　　► 内阁扶持率很低：日本经济新闻在10月1-2日历间所作念的公论探听显现[20]“石破内阁成迅速的扶持率仅为51%，同最近的10位首相刚成迅速的内阁扶持率比拟为最低水平（图表8），另外同2021年岸田内阁刚成迅速比拟，现在的石破内阁的扶持率更低、不扶持率更高（图表9）”。此外，NHK的探听也显现石破茂内阁成迅速的扶持率为本世纪以来的11个内阁中最低的水平（图表5）。

　　图表8：日本以前各内阁刚成迅速的内阁扶持率排名

　　注：2002年以来资料来源：日本经济新闻，中金公司研究部

　　图表9：石破内阁与岸田内阁成立初期的扶持率、不扶持率对比

　　资料来源：日本经济新闻，中金公司研究部

　　► 党内或尚未作念到皆心合力：本次自民党总裁选举最终决胜投票的结果为石破茂215票（党员票26票、国会议员票189票），高市早苗194票（党员票21票、国会议员票173票），天然是石破茂最终到手，然而高市早苗依然获取了接近一半的扶持，反应出高市早苗在自民党党内也存在普通的扶持。在石破茂当选后组织指点班底时，曾提议但愿高市早苗担任自民党党内总务会长的要职，然而受到了高市早苗的坚决除名并线路但愿将推敲职位分给新东谈主[21]。咱们以为高市早苗的这一举动或意味着主动同石破茂政权保执距离，另外从石破茂组织的内阁或党内要职来看高市阵营的政事家险些并不存在，迤逦阐发现在的石破茂指点班子或难以反应自民党全党的协作一致。此外日本TBS电视台报导称[22]“麻生太郎对高市早苗说‘自民党的历史中，在职时分超越3年以上的首相只好7位。我跟菅义伟都是1年就收尾了，石破可能会更早。是以，高市，你要准备起来’”。

　　日本内阁周期与日本股市的联系：图表10回归了1955年（自民党建党）以来的历任日本内阁周期与日经指数涨幅的联系，在此时期日本共阅历31届内阁，其中在野时期长于等于3年以上的仅有7位首相，在野时期低于等于1年有10位首相，内阁周期的中位数约为1.7年。另外，咱们发现内阁周期也与日经指数存在一定正推敲联系，一方面不错说在野时分越久，日经指数涨幅越显著；另一方面大约也不错说只好在日经指数执续飞腾配景下才容易出现恒久政权。

　　图表10：日本首相在职时长与日经指数涨幅的联系

　　注：1955年（日本自民党建党）以来资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

　　众议院选举与股票市集：10月9日石破茂提前闭幕了众议院，并决定于10月27日进行投计票[23]。与自民党总裁选举的规则不同，众议院选举为日本有权者的平直投票而况为国度级别的选举。对于众议院选举，从闭幕众议院到投计票为止的时期内日本股市易出现飞腾，自1969年以来依然发生了18次众议院选举，在此时期每次选举从闭幕到投计票时期日经指数都出现了飞腾（图表11）。与此同期，日元汇率方面并莫得日股一般的明确特征，然而自2012年以来每次选举之前日元都容易发生贬值（图表12），咱们以为原因或是日股飞腾带来的风险追赶情谊的加深。

　　图表11：历次日本众议院闭幕至从头选举时期的日经指数的走势

　　资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

　　图表12：历次日本众议院闭幕至从头选举时期的日元汇率的走势

　　注：日元相较好意思元的汇率变化，正数为日元增值，负数为日元贬值。由于1970年代之前经受固定汇率制，因此1950-1970年之间的数据在此不祥。

　　资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

　　众议院选举的赢输圭臬：图表13展示了2009年以来的历次众议院选举之后的席位分散图，撤除2009年自民党负于民主党以外，2012年之后的每次选举中自民党都完满了单独过半数，而况与其共同在野的公民党也获取了一定席位，2012年以来自民党与公民党也基本保管了众议院60%以上的席位。对于本次众议院选举的赢输圭臬，自民党做事长森山线路[24]“赢输判断圭臬为自民党与公民党的野心席位过半数”，但咱们以为该圭臬只是一个基于底线念念维的圭臬，内容的赢输圭臬或为自民党席位单独过半数。现在日本众议院共465个席位，233个席位过半数，闭幕前自民党与公民党共有288个席位（自民党256、公民党32）。日本经济新闻近期线路[25]“在野党（自民党与公民党）的席位减少基本比较确定，然而具体会少几许影响到今后政权的运营。2025年夏日日本还将进行推敲院选举，本次众议院选举的结果若不尽东谈主意，自民党党内或存在要求更换最高指点东谈主的声息”。

　　图表13：2009年以来历次众议院选举后的席位东谈主数分散图

　　资料来源：日本阵势通讯社，中金公司研究部

　　石破茂钞票走势

　　咱们在《24年日本自民党总裁选举#4：候选东谈主石破茂》中先容了石破茂的个东谈主钞票。9月24日的Bloomberg报导称[26]石破茂执有东京电力、日本制铁、东急、关西电力、三菱重工、JFE控股、川崎重工这7家公司的股票，股票代码、数目、价值等如图表14所示。占比来看日本制铁（30%）、关西电力（20%）、Tokyu（16%）、川崎重工（11%）排名靠前（图表15）。咱们还将石破茂所执有的股票投资组合与日经指数进行了对比，分别选取了2013年（“安倍经济学”）以来、2020年（疫情）以来、2023年以来、2024年以来这四个时段。咱们发现自2013年以来（“安倍经济学”以来）的阐发来看，石破茂投资组合未能跑赢日经指数（图表16）。但疫情之后，2020年、2023年、2024年以来于今的阐发都基本与日经指数执平（图表17、图表18、图表19）。主要原因在于石破茂的执股基本都偏价值股，而2016-2020年时期日本股市的特征是成长股显著跑赢价值股，直到2020年之后日本出现走出通缩的迹象之后价值股才从头阐发出色。

　　图表14：石破茂所执有的股票钞票

　　注：2024年10月9日时点 资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

　　图表15：石破茂所执有的股票钞票投资组合（%）

　　注：2024年10月9日时点 资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

　　图表16：2013年（“安倍经济学”）以来石破茂股票投资组合与日经指数的走势比较

　　注：2024年10月16日时点资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

　　图表17：2020年以来石破茂股票投资组合与日经指数的走势比较

　　注：2024年10月16日时点资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

　　图表18：2023年以来石破茂股票投资组合与日经指数的走势比较

　　注：2024年10月16日时点资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

　　图表19：2024年以来石破茂股票投资组合与日经指数的走势比较

　　注：2024年10月16日时点资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

　　[1]https：//www.nikkei.com/article/DGXZQOUA14BMT0U4A810C2000000/

　　[2]https：//www.nikkei.com/article/DGXZQOUA14BMT0U4A810C2000000/

　　[3]https：//www.fnn.jp/articles/-/764995

　　[4]https：//www.nikkei.com/article/DGXZQOUB305L50Q4A930C2000000/

　　[5]https：//digital.asahi.com/articles/ASR5V72HWR5VUTFK00X.html

　　[6]https：//txbiz.tv-tokyo.co.jp/wbs/news/post_304331

　　[7]https：//www.jiji.com/jc/article？k=2024100500272&g=eco

　　[8]https：//finance.yahoo.co.jp/news/detail/d84423182d24007c4f9de91e7979ff22f227b736

　　[9]https：//www.nikkei.com/article/DGXZQOUA150H80V10C24A9000000/

　　[10]https：//mainichi.jp/articles/20241002/k00/00m/010/347000c

　　[11]https：//mainichi.jp/articles/20241002/k00/00m/010/347000c

　　[12]https：//www.nikkei.com/article/DGXZQOUA252EY0V20C24A8000000/

　　[13]https：//digital.asahi.com/articles/ASSB33HGLSB3UTFK00ZM.html

　　[14]https：//www.sankei.com/article/20241007-44ZLILCISZOCBIC6AHZR3OL7ZQ/

　　[15]https：//www3.nhk.or.jp/news/html/20241007/k10014602761000.html

　　[16]https：//www.nikkei.com/article/DGXZQOUA028Q50S4A001C2000000/

　　[17]https：//www.nikkei.com/article/DGXZQOUA028Q50S4A001C2000000/

　　[18]https：//www.nikkei.com/article/DGXZQOUA2466G0U4A920C2000000/

　　[19]https：//www.nikkei.com/paper/article/？b=20241002&c=DM1&ng=DGKKZO8382984002102024MM8000

　　[20]https：//www.nikkei.com/article/DGXZQOUA281LD0Y4A920C2000000/

　　[21]https：//digital.asahi.com/articles/ASS9X41N0S9XUTFK00JM.html

　　[22]https：//newsdig.tbs.co.jp/articles/-/1471404？page=6

　　[23]https：//mp.weixin.qq.com/s/WdI3Y81IdZcCjMLfK7Rj_g

　　[24]https：//www.nikkei.com/article/DGXZQOUA0985L0Z01C24A0000000/

　　[25]https：//www.nikkei.com/article/DGXZQOUA142LU0U4A011C2000000/

　　[26]https：//www.bloomberg.co.jp/news/articles/2024-09-23/SJZLLYT1UM0W00

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著述来源

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　　本文摘自：2024年10月16日依然发布的《2024年日本自民党总裁选举#6：石破政权下的日本成本市集预测》

　　丁瑞，CFA  分析员 SAC 执证编号：S0080523120007 SFC CE Ref：BRO301

　　杨鑫，CFA 分析员 全球研究组长 SAC 执证编号：S0080511080003 SFC CE Ref：APY553

　　陈健恒 分析员 全球研究组长 SAC 执证编号：S0080511030011 SFC CE Ref：BBM220

　　李刘阳，CFA 分析员 SAC 执证编号：S0080523110005 SFC CE Ref：BSB843

　　魏儒镝，CFA 分析员 SAC 执证编号：S0080522080005 SFC CE Ref：BTM838

　　施杰 推敲东谈主 SAC 执证编号：S0080123040056

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　　（转自：中金外汇研究）

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